去年SNEC，馬丁·格林教授報告的最后一頁提出，未來哪個技術能夠貼近29%的量產效率？他說，是異質結。隆基創造的單結晶硅電池的紀錄，同樣是異質結。趕碳號對于HJT一直比較看好。并且認為，包括HJT在內的任何一項好技術，要想真正取得成功，首先要做的就是求真務實。這是因為，越是一個有前途的技術路線，就越需要一大批有理想、有情懷的企業、企業家，全力以赴，甚至不惜為之獻身。HJT如此，鈣鈦礦同樣如此。然而，當下的現實卻是，在這些最難的道路上，并沒有看到太多頭部企業的身影影，反而是小企業扎堆。小企業更愿意創新，更愿意冒險，這也沒有問題，但一定要誠實。
01
璉升科技的兩個大項目
璉升科技官網介紹，公司眉山璉升8.8GW 項目已投產，江蘇璉升12GW 項目已動工建設。其中，位于四川丹棱縣的眉山璉升，是四川省2023年重點建設項目，由新鴻興集團、星慧集團、巨星集團聯合投資，占地387 畝，廠房建筑面積約10.6 萬平米，是國內單體建筑面積最大、單條生產線最長、單體產能最大的異質結電池片生產車間，總投資達 45 億元，已于2023年8月正式投產。該項目目前產能已達到 3.8GW，預計到2024年底實現8.8GW產能達產。
江蘇璉升12GW 高效異質結太陽能電池片項目，位于江蘇省南通市，總投資70 億元，已于2023 年12月開工建設。項目分三期建設，一期預計2024年8月建成投產，整體項目預計2027年產能達產。
在璉升科技發布年報以后，趕碳號曾關注過其子公司、光伏平臺——天津通訊一年多輪融資的操作。交易所對璉升科技的年報更為關注，甚至特別發出一張年報問詢函，進一步了解公司HJT項目進展。
璉升科技是如何回復的呢?
2023年，璉升科技HJT電池毛利率高達14.32%，今年1季度產能利用率卻僅為31.41%。公司表示，眉山、南通兩大HJT電池項目投資建設計劃不變。但是，干這些大項目的錢又將從哪里來呢？
02
奇高的毛利率
交易所關注第一個問題，就是璉升HJT電池的毛利率。
問詢函提到“你公司跨界從事光伏電池業務，實現營業收入6,380.37萬元，毛利率14.32%……分析說明你公司光伏電池業務毛利率水平是否處于行業合理水平。”
此前，趕碳號也對這個毛利率水平存疑（可參看前文《異質結奇兵的融資大法！一年三輪50個股東，央企華能跑步入場！》）。
趕碳號當時質疑分析的主要依據，是某TOPCon電池龍頭企業在2023年全年的毛利率，也不過只有14.69%。
另外，璉升科技HJT電池8月建成后一直在爬坡。公司在2023年唯一建成的眉山異質結（HJT）電池項目，自2023年1月28日建設動工，2023年8月22日實現首片電池下線，開始試生產、產能爬坡，并于2023年12月底1.2GW生產線產能爬坡結束。那么試問，在爬坡過程中的璉升，是如何取得如此之高的毛利率的呢？
第三，市場行情也不對。如果放在2023年的前三季度，電池片企業的日子都還過得去。但是，去年四季度，就連頭部電池片企業都勉強打平，最多微利。璉升科技眉山項目投產就基本上是第四季度了。在如此艱難的市場環境中，公司竟然也能實現其他頭部電池企業全年拉通的毛利率水平，豈不怪哉？！
HJT賺錢真要是這么容易，那么所有的TOPCon、所有的BC，估計都要繳槍投降了。
璉升科技怎么看自己年報中披露的毛利率數據呢？該公司的回復是否具備說服力呢？
（1） 問詢函回復“公司太陽能電池產品采用市場化定價機制，不同銷售時點價格不同，公司參考市場價格與客戶協商確定交易價格。2023年公司太陽能電池產品平均售價0.73元/W（含稅）”。
這句話意思是說，HJT的電池價格比TOPCon高。
（2） 問詢函回復中，璉升科技把同行電池企業去年1月至9月的電池毛利率拉出來做了對比，證明自己的毛利水平是合理的。
注關于對璉升科技股份有限公司的年報問詢函的回復公告璉升科技公告，同行業數據取自2023年第三季度報告1-9月數據。公司光伏電池業務毛利率水平與同行業基本一致，較同行業上市公司前三季度的毛利率水平略低，主要系公司對外銷售產品集中在第四季度，而第四季度產品的行業平均銷售價格較前三季度略有下降所致。
03
超低的產能利用率
一片青草之上，眉山璉升拔地而起
退一萬步，假設璉升科技的解釋是合理的，那么這種情況在2024年其實也無法延續。除了更卷的電池價格以外，開工率同樣能夠說明問題。
璉升科技2024年“一季度實際生產電池片產品94.22MW，產能利用率為31.41%。”
產能利用低的原因，公司給出的解釋是“一季度產線工藝改造以及生產排期安排。”
但是這個項目，不是去年2023年12月底才完成爬坡嗎？為什么這么快就又要進行工藝改造了？
璉升科技一季報顯示，公司實現營業總收入6202.96萬元，同比增長29.28%，歸母凈利潤-2848.77萬元，虧損同比擴大925.67%。
來自WIND
04
南通項目，等米下鍋
璉升科技2024年一季報合并現金流量表
趕碳號之前關注過璉升科技的融資能力，可謂非常優秀子公司天津通訊一年做了三次融資，現在又在引入央企華能（基金曜汨能源）。但是璉升科技，攤子鋪得實在太大，造血能力實在太差，公司資金鏈一直很緊張。
年報顯示，公司2023年營業收入約2.45億元，虧損約3974萬元；2024年1季度虧損2848.77萬元。
現在公司手上有兩個光伏大項目。
（1）眉山項目合計建設8GW高效異質結電池片生產線，總投資約40億元?，F在公司只啟動了一期3.8GW。前面提到去年下半年投產了1.2GW/年, 在建產能為2.6GW/年。
（2）公司南通“新能源12GW異質結電池項目”計劃分三期建設。其中一期3GW預計總投資約20億元。
在問詢函回復中，璉升科技表態“公司眉山基地二期項目，南通二期、三期項目暫未有資金籌措計劃”。但是僅南通一期就需20億元，這也不是小數字。
公司如何籌措資金呢？在問詢函回復如下
A、銀行貸款12億元
公司子公司江蘇璉升科技有限公司已取得銀行貸款意向函，意向額度覆蓋公司融資需求，目前正在銀行授信審批中。
B、公司自籌8億元
a、天津璉升自有或銀行貸款。天津璉升母公司報表資產負債率僅15.57%，融資能力良好。
b、天津璉升股權融資。公司將繼續推進天津璉升股權融資工作，獲取增量資金。目前天津璉升已與四川巨星企業集團有限公司簽署了《意向協議》，約定其以現金方式向天津通訊增資合計8,000萬元；與曜汨能源管理（北京）合伙企業（有限合伙）簽署了《關于天津三五互聯移動通訊有限公司之增資協議》，約定其以現金方式向天津通訊增資合計3,000萬元。
c、南通項目公司股權融資。未來將根據發展情況引進戰略投資者，推進項目股權融資。d、控股股東海南璉升為公司提供總額不超過4,000萬元（含）的無息借款額度。
年報顯示，璉升科技凈資產只有3億元，負債率69.32%，逼近70%紅線；2024年1季報凈資產為2.97億，負債率為68.67%。
結合現在光伏行業全產業鏈過剩，全產業鏈面臨虧損的大環境，你覺公司能從銀行取得12億的貸款嗎？
另外，眉山項目也需要錢。
“眉山璉升項目第一階段3.8GW及廠房投資約23億元，其中股東投入9.45億元已全額收到，廠房代建約4億元，取得金融機構固定資產融資貸款7億元，剩余約2.55億元將由后續經營活動現金流覆蓋。
去年，公司的經營活動產生的現金流凈額為-7660萬元?，F在光伏行業幾乎陷入全產業鏈普遍虧損的狀況。那么，該項目的經營性現金流，能支持公司繼續投資嗎？
05
產業招商中的一個樣本
璉升科技本來就是一家錢不多的小公司，但是它能在眉山、南通干出兩個光伏大項目，并不令人意外。
因為這一輪光伏周期中，光伏項目牽頭方雖然是企業，但最先掏錢、掏資源出來的，往往是地方政府/地方國資。
交易所問詢函要求公司解釋，“2023年第四季度，璉升科技新增使用權資產賬面價值4.09億元，新增租賃負債余額為4.27億元”。因此，璉升科技詳細披露了眉山代建廠房經過。
（1）2023年2月，眉山璉升與丹棱縣人民政府指定的縣屬國有企業丹棱工投簽署《新能源8GW高效異質結電池片項目廠房建設及租賃協議》，由丹棱工投作為投資建設主體為“一期新能源8GW高效異質結電池片項目”定制廠房，預計定制廠房總投資不超過人民幣4億元，廠房達到建設要求并驗收合格后，丹棱工投按照協議約定的條件向眉山璉升出租廠房。
（2）根據約定廠房租賃期限15年，在租賃期限內，第4年起眉山璉升向丹棱工投支付租金；第4-15年為有償租賃期間，有償租賃期間租金總額以眉山璉升、丹棱工投雙方確認的項目建設全成本要素核算，按12年等額成本折算得出年租金標準。
上面兩段話概括下光伏項目政府代建廠房，前三年免租金。對于牽頭做項目的企業來說，只需要采購設備和原料、招聘員工就行了。
最近，多位企業家向趕碳號反饋，這一輪周期的最大不同之處在于，各地政府產業招商力度之大、參與之深都前所未有。有地方國資的信用做背書，任何一家小企業都不會在洗牌中輕易出局。
仍以璉升科技為例，資本市場再融資趨嚴趨緊之后，公司的多筆融資均是通過股權、債務等解決，并沒有借助上市公司平臺。
后 記
最近以來，硅料已經擊穿行業成本線，至此光伏主材四大環節基本全部進入虧損狀態。
但是，另外一個非常魔幻的現象卻是，最近開工的光伏大項目走馬燈一樣，一個接一個令人眼花繚亂電池、硅片、硅料，哪個環節產能投資最重，需要投的錢最多，反而哪個環節的大項目最多。
一邊是血虧，一邊是拼命投。這很違反常識。事出反常必有妖。
趕碳號忽然想起，在去年底的光伏行業協會年會上，隆基綠能董事長鐘寶申說過的一句話“光伏產能擴張在某種意義上是什么？花錢的人，花的不是自己的錢”。也許，這才是事情的本質。果真如此，這個事情之惡，可能就惡在這里。
趕碳號最近通過不同渠道聽到一些傳聞，未經證實此前干光伏大項目最猛的四川宜賓，和光同程等為代表的一批光伏項目已經暴露出問題，廣東省對于光伏項目審批據說已開始采取審慎態度，安徽省則對光伏項目采取“全省一盤棋”來評估等等。
編審偵碳
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原文標題:這位異質結奇兵，如何搞錢過冬？
